一則股權轉讓的消息,讓外界管窺到合生創展集團有限公司(下稱"合生創展",0754.HK)與信托的密切關系。

國家企業信用公示系統網站數據顯示,合生創展期將北京盛宏辰悅房地產開發有限公司(下稱"盛宏辰悅")70%股權轉讓予某信托公司。

而在2020年5月,合生創展180億元橫掃北京豐臺區三宗地,該信托公司同樣獲得了項目公司70%的股權。

在這之前,合生創展一直以"慢周期"著稱,直到2020年年初"房二代"朱桔榕掌舵,其行事風格變為簡單利落,大舉拿地、高調投資、連續回購。

實際上,在國內地產行業調控升級的大背景下,合生創展"東山再起"并不容易,除了要維持現金流,補充周期長、消耗大的舊改項目,還要在存量競爭時代與行業巨頭廝殺。

左手"投資"右手回購

公開資料顯示,合生創展于1992年在香港成立,1998年登陸港交所。合生創展曾是地產界首個躋身百億俱樂部的"選手",曾與恒大、碧桂園等房企并稱為"華南五虎",亦因土地儲備巨大有"地產航母"之稱,但后來名氣逐漸沉寂。

2013年至2019年,公司營收從123億元增加到166.75億元,凈利潤從30.3億元增加到85億元;期間股價一度浮動在6-7港元/股上下。

不過兩年來,合生創展一反常態股價高歌猛進,成為港股地產板塊的領頭羊。

今年6月4日,合生創展盤中達到38.5港元的歷史新高,截至7月6日,合生創展仍維持在36港元,總市值784億港元,今年以來累計漲幅超88%;如果將時間拉長到2020年3月以來,該股已累計上漲超5倍。

看上去業績表現不錯。2020年,合生創展營收同比增84.67%至289.33億元,凈利潤同比增44%至114.75億元;2021年前6個月,合生創展銷售金額為212.27億元,同比增63%。

這一切的背后,董事長朱桔榕功不可沒。公開資料顯示,朱桔榕1989年出生,是合生創展創始人朱孟依的小女兒,曾就讀于中國人民大學金融系專業。

2020年1月,接過公司掌舵權的朱桔榕,將其專業優勢發揮得"爐火純青"。

Wind數據統計,2020年7月至今,合生創展陸續回購自家股份55次,累計回購3686.5萬股,耗資逾8億元。

(數據來源:Wind)

與此同時,朱桔榕還帶領公司走上了"股權投資"之路。公告顯示,合生創展投資標的包括小米集團、安健康、匯豐控股、中國移動等。

投資策略方面,合生創展選擇長短結合,中長線持有高科技標的,中短期側重于醫療健康領域,投資占比約為6:4。截至2020年底,公司在一級市場和二級市場的投資額約為33億元、182億元。

年報數據顯示,2020年,公司投資業務錄得收入66.8億元,貢獻了23.4%的營收,僅次于物業發展板塊。

巨資拿地的底氣何來

朱桔榕履新后,合生創展的另一突出表現在于融資。

早在年初的2月4日,該公司公告稱,旗下全資附屬公司已完成額外發行于2022年到期的1億美元5.8%擔保優先票據,與此前發行的2022年到期4億美元5.8%擔保優先票據合并。6月22日晚間,合生創展公布,擬發行一筆于2023年到期的2億美元6.8%優先票據,資金用途為現有債務再融資。5月18日,公司完成發行3億美元2024年到期優先票據,年利率7%。

不僅如此,公司還為旗下項目引入了信托機構。

日,合生創展旗下北京盛宏辰悅房地產開發有限公司(下稱"盛宏辰悅")出現股權變更。據國家企業信用公示系統網站,6月15日,盛宏辰悅新增股權投資股東某信托公司,持股比例70%。

盛宏辰悅此前由合生創展全資持有,前者涉及到的項目主要是北京大興區舊宮項目。今年1月26日,盛宏辰悅擊退十余家房企,以"觸頂"價46.57億元+21%的自持比例競得該地塊,溢價率10.88%,成交樓面價接3.5萬元/米,與周邊新房的成交均價僅有9000元左右的差價。

辛苦競來的地塊,為何不到半年就拱手讓人?就在投資者為此驚詫時,合生創展2020年牽手某信托公司的消息浮出水面。

2020年5月9日,合生以72.2億元競得北京市豐臺區分鐘寺地塊,溢價率26.25%;5月19日,合生以65.4億元與42億元競得北京豐臺區分鐘寺兩宗地塊,溢價率37.86%、42.08%。

180億元橫掃分鐘寺三宗地。不久之后,上述地塊對應的三家競得公司,被某信托公司旗下的寧波誠車投資合伙企業收購70%股權,合生創展僅保留剩余30%股份。

在一些業內人士看來,引信托入局,房企既能夠獲取資金支持,更能夠將部分負債移至表外。

不過,值得一提的是,2020年11月,中國銀保監會信托部向各地銀保監局下發《關于開展新一輪房地產信托業務專項排查的通知》,要求繼續嚴控房地產信托規模,強化房地產信托穿透監管,嚴禁為資金違規流入房地產市場提供通道。

地產開發進展緩慢

故事的A面,合生創展想方設法在解決資金問題;但在故事的B面,公司地產開發項目進展有些緩慢。

2020年,合生創展"全線綠檔",剔除預收款后的資產負債率64%,凈負債率80%,現金短債比1.56,均滿足三條紅線要求。

不僅如此,合生創展還擁有土儲優勢。數據顯示,截至2020年年末,合生創展的土地儲備約3044萬方米,報告期內新增土地面積83.6萬方米。

不過,這樣的合生創展并不完全為業內認可?;ㄆ煦y行7月5日發表研報指出,維持對合生創展集團"沽售"評級,雖然將其目標價由11港元上調45.4%至16港元,但這一股價遠低于最新收盤價(36港元)。

該研報表示,"預計公司資產周轉率支持下實現較好的土地儲備變現,對其資產凈值折讓估值可由原本60%下修至50%,而較高的資產凈值是基于去年下半年新增的大量土地和最新的匯率所致?;诠緩妱诺?020財年盈利超預期和新的投資收入,大幅上調其2021-2022財年的每股盈利預測各180.9%及174.2%。"

市場爭議點在于,合生創展多個地產項目進展緩慢。據不完全統計,截至2020年年末,目前合生創展現存的87個房產項目中,其中約28個項目開發了超過十年仍未完工,位于廣州的四個項目已開發超過20年。

合生創展巨額的土地儲量中,絕大多數為早年拿地。易居研究院統計數據顯示,2010年1月至2020年5月9日,合生創展通過公開市場招拍掛拿地僅39宗,總建筑面積約534萬方米。

以合生TIT國際紡織城科貿園為例,這一項目距離地標建筑廣州塔不到2公里,被閑置了多年。2020年年報稱,該項目將于2024年及以后完工。

北京項目也面臨相似問題,豪宅霄云路8號是其中典型,該樓盤自2008年開盤至今,銷售時間長達13年。年報稱,霄云路8號將在2022年及以后陸續完工。

合生創展土地開發周期長,部分項目還被抵押用于貸款融資。企查查數據顯示,北京合生北方房地產開發有限公司有9筆土地抵押記錄,抵押權人為天津銀行、渤海銀行、北京銀行等機構。頗為巧合的是,該公司多次因商品房預售合同被起訴,今年以來,已經三次因未按時履行法律義務被強制執行,并因自身失信被限制高消費。

投資者網》期就上述情況聯系到公司方面,對方表示:"對于個別外資券商一直拒絕溝通,而同時長期設定一個低于現實而不合理目標價的舉動不評論。"

"炒股"變現能否持續

開發多年的舊改項目"嗷嗷待哺",另一方面,合生創展還在"大肆拿地"。

2020年4月,合生創展以33.31億元從珠光控股手中接下黃埔區火村舊改項目;2020年10月8日,合生創展聯手知識城集團簽約接下廣州黃埔逕頭村舊改前期服務;今年1月21日,合生創展以346.67億元拿下廣州最貴舊改項目。

上述種種因素疊加,無疑將對現金流形成巨大考驗,"炒股"成為公司變現的途徑之一。合生創展表示:"股票二級市場投資,可以成為流動管理工具之一,特別是部分優質藍籌股,既有良好的現金分紅,又具備隨時變現的能力。"

不過,靠投資業務提振盈利是否可持續,業內存在一定爭議。

對此,億翰智庫研究總監于小雨認為,股權投資的成敗,與操盤團隊的相關很大,相關收益存在波動,很難保持高成長。

無獨有偶,花旗銀行亦在研報中指出,仍然關注公司在上市股票或非上市股權投資方面的新投資業務,需要更多關于執行和盈利的證據來證明其在主席變更后新策略的可連續。

如果投資標的股價提升有限,公司是否要靠賣掉持有股票換取收益?以目前的融資能力,公司能否支撐起舊改項目的后續投入開發?

合生創展并未向《投資者網》正面答復,而是表示:"合生一直奉行審慎理財的財務策略。不論三條紅線政策出臺之前或之后,公司的財務指標一直維持在綠檔的水。合生年為了替股東爭取更佳的資金利潤率,開始與其他同業共同發展住宅項目及進行其他股權投資項目。從合生創展最的業績可以看出,這個先進的財務策略,大大提高了合生的投資經濟效益,而多元化的業務發展,亦分散了業務過度集中的風險。"(思維財經出品)

投資者網》謝瑩潔